L’Etat émet des « obligations assimilables du trésor » (OAT) indexées sur l’inflation (en France ou dans la zone euro) dont le coût a fortement augmenté avec la reprise de l’inflation, ce qui soulève des interrogations, parfois de vives critiques, sur la pertinence de ce mode de gestion de la dette. La présente note vise à éclairer ce débat.

Les premières émissions d’OAT indexées ont eu lieu en 1998 et leur encours à la fin d’août 2026 représentait 10,8 % de la dette négociable de l’Etat.

Leur valeur de remboursement est égale à leur valeur nominale multipliée par un coefficient représentatif de l’inflation observée de leur date d’émission à leur date de remboursement. Chaque année, l’augmentation de leur valeur de remboursement qui résulte de l’inflation constatée pendant l’année fait l’objet d’une provision égale à cette augmentation dans la comptabilité budgétaire de l’Etat et cette provision majore d’autant la charge des intérêts de la dette (l’effet est le même en comptabilité nationale).

Si le taux d’inflation annuel passe par exemple de 2,0 % à 3,0 % entre les années N-1 et N, puis reste à 3,0 % par an, cette provision annuelle pour « indexation du capital des titres indexés » augmente de 3,1 Md€ en N et ensuite ne change plus.

La baisse de l’inflation a ramené cette provision de 15,8 Md€ en 2023 à 7,0 Md€ en 2024 puis 4,9 Md€ en 2025. La remontée de l’inflation conduit le ministère des Finances à prévoir 7,7 Md€ en 2026 et 8,5 Md€ en 2027 dans le projet de loi de finances pour 2027.

L’avantage des OAT indexées pour l’Etat est qu’elles sont émises avec un taux d’intérêt hors indexation inférieur au taux nominal des OAT non indexées ayant la même date de remboursement. L’Etat fait ainsi payer aux investisseurs le prix de la couverture contre l’inflation que leur offre ces obligations indexées. Ce prix peut toutefois s’avérer insuffisant si l’inflation est finalement plus forte que prévu.

Le calcul du coût budgétaire actualisé de ces émissions d’OAT indexées, par rapport à des obligations non indexées, conduit à un coût un peu inférieur à 5,0 Md€ sur l’ensemble de la période 1998-2025.Si les OAT indexées avaient été remplacées par des OAT non indexées, le taux de ces dernières auraient sans doute été un peu plus élevé mais cet effet est difficile à estimer. Sous cette réserve, sa prise en compte aurait conduit à un gain pour les finances publiques sur la période 1998-2025 selon le ministère des Finances.

Qu’il choisisse des obligations indexées ou non indexées, l’Etat prend un risque. Ce mode de gestion de la dette semble être un moyen raisonnable de diversifier les risques budgétaires associés à une inflation forte ou faible.

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